每经评论员 杜恒峰

近日，水星家纺(603365)（SH603365，股价14.39元，市值37.81亿元）公告称，董事会会议审议通过了发行可转债的议案，拟发行总额不超过人民币10.15亿元，扣除发行费用后将用于南通产业基地、智能仓储基地、补充流动资金三个项目，对应使用的募资金额分别为6.44亿元、1.41亿元和2.3亿元。其中南通产业基地项目建设期30个月，建成后可年产套件产品40万套、被芯产品175万条、枕芯产品85万只；生产项目正常达产后预计将新增年销售收入5.53亿元，年均净利润4848万元，税后内部收益率13.30%。

然而，耐人寻味的是，在上述公告发布的次日，水星家纺股价却大跌6.73%。显然，项目的预期回报并没有抵消投资者对权益摊薄的担忧。毕竟，可转债名为债，但最终多以转股结束，本质上等同于增发股份。

按照公司自己的模拟测算，可转债全部转股后公司总股本将增加6762.12万股，即总股本将增加约25.7%，在不考虑募投项目带来收益的情况下，对应每股收益将下降20%——以2022年为例，其每股收益将从1.05元下降至0.84元；即便考虑投产后达成4848万元净利润，对应6762.12万股的新增股本（另外两个募投项目不直接产生收益），相当于每股收益0.7元，这也远低于公司现有业务的盈利水平。

实际上，水星家纺也对权益摊薄作了核算，笔者留意到，在假定2024年全部未转股、全部转股两种情形下，其对应的每股收益数据是相同的，但总股本已完全不同，每股收益应该也不同，此处数据存有疑问。

可转债募投项目的预期收益可能不及现有业务是一方面，新项目是否需要募集如此多的资金，则是更重要的一个问题。根据水星家纺的公告，在发行可转债募集资金到位之前，公司将通过自筹资金先行投入，并在募集资金到位后予以置换。从现有资金面状况看，水星家纺已经具备实施上述项目的条件。

截至今年三季度末，公司账上有现金10.68亿元，还有2.83亿元的交易性金融资产，两项合计13.51亿元，对应短期借款只有5039.79万元，现有资金完全可以覆盖有息负债。2015年以来，水星家纺经营活动现金流均为净流入，也没有动用现金储备弥补经营活动的需求。从偿债能力看，水星家纺的流动比率（流动资产/流动负债）为4.58，速动比例（流动资产扣除存货/流动负债）也有2.89倍，资产负债率不到20%，若融资成功（即全部转股），其负债率将进一步下降至15%左右，如此低的杠杆率固然有助于稳健经营，但也存在资本效率损耗的问题。

值得一提的是，发行可转债不会立即摊薄股权，可转债的债券属性也有助于发行成功，其初始定价也不存在增发、配股那样的大比例折扣，对现有股东普遍友好。但是，可转债也存在转股价格可能下修的情况，且转债投资者往往不是长期投资者，其转股后的抛售压力较大。

笔者认为，对水星家纺来说，确保融资成功固然重要，但在现有资金足够项目运作的情况下配资在线开户，确实需要考虑融资的必要性。尤其是在负债率极低、现在利率水平处于历史低位的有利条件下，债权融资的成本也很低，调整资本结构可以为股东创造更多价值。当然，如果非要融资，大幅减少募资规模可以是一个选项，比如直接取消补充流动资金的2.3亿元，也应当纳入考虑之中。